La r\u00e9union du Politburo visant \u00e0 d\u00e9ployer le travail \u00e9conomique en juillet s'est tenue plus t\u00f4t que pr\u00e9vu. Cela t\u00e9moigne d'un sentiment d'urgence face \u00e0 la reprise du ralentissement \u00e9conomique depuis le deuxi\u00e8me trimestre de cette ann\u00e9e. Toutefois, le march\u00e9 immobilier des troisi\u00e8me et quatri\u00e8me rangs \u00e9tant d\u00e9j\u00e0 tr\u00e8s encombr\u00e9, il est peu probable que la Chine soit en mesure de stimuler l'immobilier pour stabiliser l'\u00e9conomie \u00e0 court terme. En effet, les villes de premier rang restent tr\u00e8s prudentes quant \u00e0 l'assouplissement des contr\u00f4les et, bien que la r\u00e9union n'ait pas r\u00e9p\u00e9t\u00e9 l'expression \"logement sans sp\u00e9culation\", nous ne sommes peut-\u00eatre pas pr\u00eats \u00e0 accepter une hausse significative des prix de l'immobilier comme prix \u00e0 payer pour stimuler l'investissement immobilier.<\/p>\n\n\n\n
Depuis 2009, les cycles \u00e9conomiques de la Chine ont \u00e9t\u00e9 largement domin\u00e9s par les fluctuations du cycle immobilier court. Alors que la Chine franchit le point d'inflexion du cycle immobilier long, quels facteurs seront \u00e0 l'origine du prochain cycle de reprise \u00e9conomique ? L'auteur estime que l'\u00e9conomie chinoise ne pourra retrouver le plein emploi qu'au prix d'efforts visant \u00e0 promouvoir la compensation entre \"personnes, biens et propri\u00e9t\u00e9s\" dans tous les secteurs en amont et en aval de l'immobilier, y compris les gouvernements locaux et les plateformes de financement.
Les cons\u00e9quences d'un point d'inflexion du cycle immobilier long
Le Fonds mon\u00e9taire international (FMI) a pass\u00e9 en revue 122 r\u00e9cessions dans les \u00e9conomies avanc\u00e9es depuis la p\u00e9riode qui a suivi la Seconde Guerre mondiale jusqu'\u00e0 la crise financi\u00e8re mondiale de 2008. L'\u00e9tude a montr\u00e9 que les r\u00e9cessions associ\u00e9es \u00e0 la crise financi\u00e8re de la bulle immobili\u00e8re duraient plus longtemps et que les \u00e9conomies se r\u00e9tablissaient plus lentement, comme ce fut le cas au Japon apr\u00e8s 1991 et aux \u00c9tats-Unis apr\u00e8s 2008.<\/p>\n\n\n\n
Je pense que, qu'il s'agisse des \u00c9tats-Unis du Japon ou de la Chine d'aujourd'hui, nous sommes dans une phase de transition \u00e9conomique, le taux de croissance \u00e9conomique potentiel et l'\u00e9conomie r\u00e9elle pendant le ralentissement reviennent d'un boom immobilier tr\u00e8s inhabituel. Apr\u00e8s l'ajustement profond du march\u00e9 immobilier, le super-boom immobilier a \u00e9t\u00e9 masqu\u00e9 par les probl\u00e8mes expos\u00e9s, mais a \u00e9galement laiss\u00e9 une s\u00e9rie de s\u00e9quelles. Ces probl\u00e8mes ont cr\u00e9\u00e9 des dilemmes d'investissement, des dilemmes d\u00e9flationnistes et des dilemmes de liquidation qui se sont entrelac\u00e9s et renforc\u00e9s les uns les autres, rendant la reprise \u00e9conomique difficile.<\/p>\n\n\n\n
Le principal d\u00e9fi auquel l'\u00e9conomie est confront\u00e9e apr\u00e8s le point d'inflexion du cycle immobilier long est la d\u00e9tresse de l'investissement. Les prix de l'immobilier s'\u00e9tant clairement ajust\u00e9s, les secteurs r\u00e9sidentiel et des entreprises sont pouss\u00e9s \u00e0 se d\u00e9sendetter. Le remboursement de la dette entra\u00eene une augmentation de l'\u00e9pargne dans les secteurs r\u00e9sidentiel et des entreprises, ce qui, au niveau macro\u00e9conomique, signifie que le secteur public doit d\u00e9penser de l'argent - g\u00e9n\u00e9ralement pour l'investissement - afin de maintenir l'\u00e9quilibre de la demande globale. Toutefois, au moment de la bulle immobili\u00e8re, les rendements r\u00e9els de l'\u00e9conomie r\u00e9elle avaient d\u00e9j\u00e0 baiss\u00e9 ; le boom immobilier excessif a d\u00e9clench\u00e9 d'autres surinvestissements dans des domaines tels que l'immobilier et la capacit\u00e9 industrielle, entra\u00eenant un stock de capital exc\u00e9dentaire dans le secteur r\u00e9el. Si l'on augmente \u00e0 nouveau l'investissement dans cette situation, cela ne fera que continuer \u00e0 faire baisser le rendement de l'investissement dans l'\u00e9conomie r\u00e9elle, en \u00e9vin\u00e7ant l'investissement priv\u00e9, et la relance budg\u00e9taire atteindra donc la moiti\u00e9 du r\u00e9sultat avec deux fois plus d'efforts.<\/p>\n\n\n\n
Le dilemme de la d\u00e9flation constitue un autre d\u00e9fi pour la reprise \u00e9conomique. Dans un contexte de d\u00e9sendettement et de baisse des rendements dans l'\u00e9conomie r\u00e9elle, la demande globale est insuffisante et des taux d'int\u00e9r\u00eat r\u00e9els plus bas sont n\u00e9cessaires pour stimuler la demande. Mais le boom illusoire provoqu\u00e9 par la bulle a entra\u00een\u00e9 une sur\u00e9valuation des prix des facteurs de toutes sortes, des salaires aux taux d'int\u00e9r\u00eat et aux loyers, et la r\u00e9\u00e9valuation des prix des facteurs apr\u00e8s la fin de la bulle entra\u00eenera des pressions d\u00e9flationnistes. Une fois la d\u00e9flation install\u00e9e, les taux d'int\u00e9r\u00eat r\u00e9els augmenteront passivement, ce qui entra\u00eenera une nouvelle faiblesse \u00e9conomique et une pression d\u00e9flationniste accrue qui, \u00e0 son tour, conduira \u00e0 une nouvelle d\u00e9pression. Ainsi, les \u00e9conomies dont la bulle immobili\u00e8re se termine peuvent facilement tomber dans un pi\u00e8ge d\u00e9flationniste dont il est difficile de s'extirper.<\/p>\n\n\n\n
Enfin, sortir du dilemme est \u00e9galement un d\u00e9fi majeur pour la reprise \u00e9conomique. La sur\u00e9valuation des prix de l'immobilier pendant le boom de la bulle a entra\u00een\u00e9 d'importants d\u00e9s\u00e9quilibres des ressources. Lorsque ces disparit\u00e9s sont corrig\u00e9es, le processus de partage des pertes peut facilement d\u00e9clencher une exposition au risque et des crises financi\u00e8res ; mais s'il est mal g\u00e9r\u00e9 et fait l'objet d'un renflouement excessif, des entreprises zombies peuvent \u00eatre cr\u00e9\u00e9es. Dans les deux cas, cela aurait un impact n\u00e9gatif sur la croissance \u00e9conomique.<\/p>\n\n\n\n
La voie de la gu\u00e9rison : les exp\u00e9riences japonaise et am\u00e9ricaine<\/p>\n\n\n\n
D'apr\u00e8s l'histoire des \u00c9tats-Unis et du Japon, si l'on exclut de s'appuyer uniquement sur la relance budg\u00e9taire pour stimuler la demande globale, la r\u00e9paration de l'\u00e9conomie se divise en deux phases : apr\u00e8s la stabilit\u00e9 financi\u00e8re et un plus grand degr\u00e9 de compensation du march\u00e9, l'\u00e9cart de production et la situation de l'emploi devraient s'am\u00e9liorer ; si le d\u00e9sendettement prend fin ou m\u00eame gr\u00e2ce aux r\u00e9formes et aux innovations visant \u00e0 promouvoir le retour r\u00e9el de l'\u00e9conomie r\u00e9elle, la dynamique endog\u00e8ne de l'\u00e9conomie devrait encore se renforcer.<\/p>\n\n\n\n
Le Japon a connu cinq cycles de reprise \u00e9conomique apr\u00e8s l'\u00e9clatement de la bulle en 1991 et avant l'\u00e9clatement de la bulle en 2020 ; les deux premi\u00e8res reprises, avant que le d\u00e9sendettement et la compensation ne soient achev\u00e9s, ont eu une faible dynamique endog\u00e8ne, et la premi\u00e8re reprise, en 1994-1997, s'est appuy\u00e9e principalement sur des mesures de relance budg\u00e9taire massives. Cependant, les probl\u00e8mes du Japon li\u00e9s aux pr\u00eats bancaires douteux et aux entreprises zombies se sont intensifi\u00e9s alors que les prix de l'immobilier continuaient \u00e0 chuter et que le syst\u00e8me financier \u00e9tait en difficult\u00e9. En 1997, la faillite de Sanyo Securities, conjugu\u00e9e \u00e0 la crise financi\u00e8re asiatique, a fait retomber l'\u00e9conomie japonaise dans la r\u00e9cession. Depuis lors, le gouvernement japonais a inject\u00e9 des capitaux \u00e0 grande \u00e9chelle dans le syst\u00e8me financier, la banque centrale a \u00e9galement assoupli les mesures de stimulation mon\u00e9taire de l'\u00e9conomie, pour finalement promouvoir la stabilisation \u00e9conomique en 1999 - ce que l'on appelle la deuxi\u00e8me reprise. Mais les \u00e9conomistes japonais eux-m\u00eames ont admis que \"l'\u00e9conomie stagne toujours\", que \"l'effet de l'assouplissement mon\u00e9taire est limit\u00e9\" et que \"le probl\u00e8me des entreprises zombies reste grave\". Apr\u00e8s l'\u00e9clatement de la bulle du NASDAQ aux \u00c9tats-Unis, l'\u00e9conomie japonaise est \u00e9galement entr\u00e9e en r\u00e9cession.<\/p>\n\n\n\n
L'\u00e9conomie japonaise s'est progressivement redress\u00e9e apr\u00e8s les progr\u00e8s r\u00e9alis\u00e9s en mati\u00e8re d'assainissement et de d\u00e9sendettement.<\/p>\n\n\n\n
(a) La troisi\u00e8me reprise \u00e9conomique de 2003 \u00e0 2007 a vu l'\u00e9conomie japonaise cro\u00eetre \u00e0 un taux moyen de plus de 1,7%, soit le taux de croissance moyen le plus \u00e9lev\u00e9 de l'\u00e9conomie japonaise au cours des trois derni\u00e8res d\u00e9cennies. La raison la plus importante de cette meilleure croissance \u00e9conomique est que, d'une part, le gouvernement japonais a progressivement r\u00e9solu le probl\u00e8me des entreprises zombies vers 2001, l'assainissement du march\u00e9 du travail a permis au taux de ch\u00f4mage d'atteindre son maximum, l'assainissement du march\u00e9 immobilier a \u00e9galement permis aux prix des logements de baisser ; d'autre part, le d\u00e9sendettement des r\u00e9sidents et des entreprises s'est progressivement achev\u00e9. Bien que cette reprise ait \u00e9t\u00e9 faible, elle \u00e9tait principalement li\u00e9e \u00e0 la situation d\u00e9flationniste passive du Japon. En raison de la Banque du Japon dans la crise financi\u00e8re apr\u00e8s l'assouplissement n'est pas aussi forte que l'Europe et la banque centrale des \u00c9tats-Unis, le taux de change du yen a fortement appr\u00e9ci\u00e9, superpos\u00e9 sur les attentes d\u00e9flationnistes \u00e0 long terme, les exportations du Japon ont subi un revers, le taux d'int\u00e9r\u00eat r\u00e9el hausse passive, la croissance \u00e9conomique et l'am\u00e9lioration de l'emploi est relativement limit\u00e9e. 2013, \"l'\u00e9conomie d'Abe\" finalement \u00e0 travers les c\u00e9l\u00e8bres \"trois fl\u00e8ches\" pour aider l'\u00e9conomie japonaise. En 2013, l'\u00e9conomie d'Abe a finalement aid\u00e9 le Japon \u00e0 mettre fin aux \"deux d\u00e9cennies perdues\" et \u00e0 r\u00e9aliser la cinqui\u00e8me reprise \u00e9conomique gr\u00e2ce aux fameuses \"trois fl\u00e8ches\". Bien que le taux de croissance \u00e9conomique du Japon soit encore faible apr\u00e8s 2013, je pense qu'il est principalement li\u00e9 au faible taux de croissance potentielle caus\u00e9 par la diminution de l'offre de main-d'\u0153uvre et d'autres facteurs, et que l'inflation et l'emploi sont devenus normaux.<\/p>\n\n\n\n
Le processus de reprise \u00e9conomique aux \u00c9tats-Unis apr\u00e8s 2008 a \u00e9t\u00e9 relativement concis. Comme les \u00c9tats-Unis ont \u00e9t\u00e9 plus rapides \u00e0 se lib\u00e9rer, le taux de ch\u00f4mage a atteint son maximum en 2009, et l'\u00e9conomie a commenc\u00e9 \u00e0 se redresser au cours du second semestre de 2009. Bien s\u00fbr, la force de la reprise a \u00e9t\u00e9 moins forte que pr\u00e9vu, la R\u00e9serve f\u00e9d\u00e9rale a men\u00e9 trois s\u00e9ries cons\u00e9cutives d'\"assouplissement quantitatif\" pour promouvoir la reprise \u00e9conomique. Ben Bernanke, alors pr\u00e9sident de la R\u00e9serve f\u00e9d\u00e9rale, explique que l'\u00e9conomie est confront\u00e9e \u00e0 des \"vents contraires\" - les r\u00e9sidents et les entreprises \"remboursent leurs dettes\" au lieu d'emprunter et de d\u00e9penser. En 2014, alors que les entreprises recommencent \u00e0 s'endetter et que les r\u00e9sidents ralentissent l'intensit\u00e9 de l'endettement, la R\u00e9serve f\u00e9d\u00e9rale a enfin atteint le point bas des hausses de taux d'int\u00e9r\u00eat et de la r\u00e9duction progressive des d\u00e9penses. L'exp\u00e9rience des \u00c9tats-Unis montre en outre que le d\u00e9sendettement d\u00e9termine la direction de la reprise \u00e9conomique, tandis que le processus de d\u00e9sendettement d\u00e9termine la force de la reprise \u00e9conomique.<\/p>\n\n\n\n
Si l'on compare l'exp\u00e9rience des \u00c9tats-Unis et du Japon en mati\u00e8re de sortie du point d'inflexion du cycle immobilier long, les \u00c9tats-Unis sont certainement dans une meilleure position que le Japon. Il est vrai que les \u00c9tats-Unis sont dans une meilleure position que le Japon en termes de fondamentaux \u00e0 long terme tels que la structure d'\u00e2ge de leur population et leur capacit\u00e9 d'innovation, mais les choix politiques et les dispositions institutionnelles des \u00c9tats-Unis sont \u00e9galement plus souhaitables.<\/p>\n\n\n\n
Premi\u00e8rement, la relance budg\u00e9taire aux \u00c9tats-Unis \u00e9tait davantage ax\u00e9e sur la consommation, ce qui a permis d'att\u00e9nuer la pression exerc\u00e9e par les difficult\u00e9s d'investissement ; par exemple, la consommation publique en tant que part du PIB a augment\u00e9 davantage que l'investissement public dans les d\u00e9penses budg\u00e9taires aux \u00c9tats-Unis en 2009. En revanche, les mesures de relance budg\u00e9taire prises par le Japon en 1993-1996 \u00e9taient principalement ax\u00e9es sur les investissements dans les infrastructures, et les universitaires japonais eux-m\u00eames se sont plaints par la suite de la sous-utilisation des infrastructures. Cette situation n'a \u00e9t\u00e9 corrig\u00e9e que progressivement apr\u00e8s 2000.<\/p>\n\n\n\n
Deuxi\u00e8mement, la politique mon\u00e9taire am\u00e9ricaine a \u00e9t\u00e9 plus rapide \u00e0 r\u00e9duire les taux directeurs \u00e0 z\u00e9ro, tandis que l'adoption pr\u00e9coce d'instruments politiques non traditionnels a \u00e9t\u00e9 plus propice \u00e0 la r\u00e9solution des dilemmes d\u00e9flationnistes - bien s\u00fbr, fondamentalement, les \u00c9tats-Unis ont \u00e9t\u00e9 plus rapides \u00e0 se lib\u00e9rer, l'emploi et les pressions d\u00e9flationnistes \u00e9tant apparus plus t\u00f4t, et il a naturellement fallu rel\u00e2cher la pression mon\u00e9taire plus t\u00f4t.<\/p>\n\n\n\n
En fin de compte, la sortie des \u00c9tats-Unis a \u00e9t\u00e9 beaucoup plus compl\u00e8te que celle du Japon.<\/p>\n\n\n\n
Accro\u00eetre les efforts de d\u00e9pollution de la Chine<\/p>\n\n\n\n
Apr\u00e8s l'ajustement profond du march\u00e9 immobilier chinois, l'\u00e9conomie est \u00e9galement confront\u00e9e \u00e0 trois dilemmes majeurs. Si nous voulons tirer quelques le\u00e7ons de l'histoire des \u00c9tats-Unis et du Japon, d'une part, bien s\u00fbr, la politique fiscale et la politique mon\u00e9taire devraient se r\u00e9f\u00e9rer davantage aux \u00c9tats-Unis, en particulier la politique fiscale devrait pr\u00eater attention au c\u00f4t\u00e9 consommateur de la relance ; mais d'autre part, je pense qu'il est plus important de parvenir \u00e0 une compensation compl\u00e8te des march\u00e9s du travail et des actifs, ce qui permet \u00e0 la Chine d'\u00e9viter la m\u00eame erreur que la cl\u00e9 du Japon.<\/p>\n\n\n\n
D'un point de vue micro\u00e9conomique, la liquidation est le processus de liquidation et de restructuration de projets et d'organisations insolvables (c'est-\u00e0-dire inefficaces dans leur utilisation des ressources), ce qui signifie g\u00e9n\u00e9ralement que la main-d'\u0153uvre, les terrains et les autres actifs associ\u00e9s sont transf\u00e9r\u00e9s des secteurs inefficaces vers les secteurs efficaces. Sur le march\u00e9 immobilier chinois, o\u00f9 les ventes ont clairement baiss\u00e9 et o\u00f9 les prix de l'immobilier sont en profond ajustement, il est n\u00e9cessaire de lib\u00e9rer de la main-d'\u0153uvre, des terrains et d'autres ressources de la cha\u00eene industrielle li\u00e9e \u00e0 l'immobilier, d\u00e9j\u00e0 excessive, d'une part ; d'autre part, les projets qui ont \u00e9t\u00e9 mis en \u0153uvre sur la base de l'anticipation d'une inflation des prix de l'immobilier et des terrains - y compris les projets d'infrastructure de nombreuses soci\u00e9t\u00e9s d'investissement municipales - peuvent \u00e9galement avoir \u00e0 \u00eatre liquid\u00e9s. Les projets d'infrastructure - y compris les projets d'infrastructure de nombreuses soci\u00e9t\u00e9s d'investissement municipales - peuvent \u00e9galement \u00eatre soumis \u00e0 des exigences de liquidation. Bien entendu, les propri\u00e9t\u00e9s r\u00e9sidentielles et commerciales elles-m\u00eames devraient \u00eatre autoris\u00e9es \u00e0 se n\u00e9gocier \u00e0 des prix de march\u00e9 \u00e9quitables.<\/p>\n\n\n\n
\u00c0 l'heure actuelle, comme les entreprises immobili\u00e8res en amont et en aval sont principalement des entreprises priv\u00e9es, l'apurement du march\u00e9 du travail peut \u00eatre meilleur que dans les ann\u00e9es 90 avec l'\"entreprise zombie\" au Japon, ce qui est propice \u00e0 la reprise \u00e9conomique. Cependant, les gouvernements locaux imposent toujours plus de restrictions aux entreprises priv\u00e9es pour vendre leurs propri\u00e9t\u00e9s \u00e0 des prix r\u00e9duits, et il n'est toujours pas certain que la liquidation des actifs li\u00e9s aux promoteurs immobiliers priv\u00e9s en d\u00e9faut de paiement puisse \u00eatre effectu\u00e9e rapidement conform\u00e9ment aux principes de la commercialisation et de l'\u00c9tat de droit sous l'influence de divers facteurs, tels que la \"garantie de la livraison des b\u00e2timents\". Par cons\u00e9quent, bien que l'ajustement des prix sur le march\u00e9 secondaire du logement dans de nombreuses villes chinoises ait \u00e9t\u00e9 relativement rapide et que le degr\u00e9 d'apurement soit meilleur que celui du march\u00e9 immobilier japonais, qui a mis plus d'une d\u00e9cennie \u00e0 s'apaiser, il se peut qu'il n'ait pas enti\u00e8rement absorb\u00e9 l'impact de l'apurement du march\u00e9 primaire du logement et du march\u00e9 foncier.<\/p>\n\n\n\n
Le probl\u00e8me le plus grave est celui de la liquidation du secteur des actifs appartenant \u00e0 l'\u00c9tat local li\u00e9s aux plateformes de financement locales. La dette d'un grand nombre de soci\u00e9t\u00e9s d'investissement urbain est essentiellement la dette des gouvernements locaux, et les gouvernements locaux devraient \u00eatre syst\u00e9matiquement liquid\u00e9s, et toutes sortes d'actifs, y compris les entreprises publiques locales, devraient \u00eatre c\u00e9d\u00e9s selon les lois du march\u00e9 pour rembourser les dettes, m\u00eame en r\u00e9f\u00e9rence au cas de la restructuration de la dette du gouvernement municipal de D\u00e9troit aux \u00c9tats-Unis, et certains gouvernements locaux eux-m\u00eames devraient \u00eatre r\u00e9duits et amaigris. Une fois que les cr\u00e9anciers ont pleinement exerc\u00e9 leur pouvoir de restructuration de la dette et de liquidation de la faillite, des r\u00e9ductions de dette peuvent \u00eatre effectu\u00e9es si le remboursement n'est vraiment pas possible. Dans le processus de cession d'actifs bas\u00e9 sur le march\u00e9, le plus offrant, qui est aussi l'acheteur le plus efficace, obtient le droit d'utiliser les ressources, ce qui, bien s\u00fbr, entra\u00eenera une augmentation de la productivit\u00e9 de la soci\u00e9t\u00e9 dans son ensemble.<\/p>\n\n\n\n
Cependant, certains cas de restructuration de la dette qui sont apparus dans la r\u00e9alit\u00e9 comportent le risque de cr\u00e9er des entreprises zombies. Par exemple, dans le cadre de l'intervention locale, le secteur r\u00e9el avec les soci\u00e9t\u00e9s d'investissement urbain et les capitaux publics locaux n'a proc\u00e9d\u00e9 \u00e0 aucun ajustement, mais a simplement demand\u00e9 aux institutions financi\u00e8res d'allonger la dur\u00e9e du pr\u00eat, de r\u00e9duire les int\u00e9r\u00eats sur le pr\u00eat et de rouler la dette. Il s'agit essentiellement de mettre en \u0153uvre des subventions pour les secteurs inefficaces. Comme les int\u00e9r\u00eats et les revenus avant imp\u00f4ts ne peuvent pas rembourser les int\u00e9r\u00eats, le besoin de subventions pour survivre \u00e0 l'entreprise est la d\u00e9finition de base de l'\"entreprise zombie\".<\/p>\n\n\n\n
Je pense que le march\u00e9 de l'immobilier a connu un profond ajustement et que l'ancienne d\u00e9pendance \u00e0 l'\u00e9gard du mod\u00e8le de croissance \u00e9conomique fond\u00e9 sur l'immobilier a \u00e9t\u00e9 irr\u00e9m\u00e9diable apr\u00e8s que les d\u00e9cideurs politiques se soient bris\u00e9 les poignets avec d\u00e9termination, avec le courage de briser le bateau, de briser les barri\u00e8res de la pens\u00e9e, de surmonter l'obstruction des groupes d'int\u00e9r\u00eat, de promouvoir l'\u00e9conomie de la Chine en toute transparence. Il ne faut pas que les le\u00e7ons du Japon pour la Chine deviennent \"le peuple Qin n'a pas le temps de se lamenter, et la personne suivante se lamente ; la personne suivante se lamente et n'en tire pas de le\u00e7ons, mais fait \u00e9galement en sorte que la personne suivante et la personne suivante se lamentent \u00e9galement\".<\/p>","protected":false},"excerpt":{"rendered":"
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