はじめに徐暁年教授は、持続不可能な投資主導の成長モデルと、通貨のオーバーシュートによってもたらされた中国経済のシステミックリスクの高まりに直面し、企業はシートベルトを締め、ベルトを締め、「保守的、保守的、保守的」であるべきだと示唆した。同時に、企業はいかにしてイノベーションを起こすかを考えるべきである。

外部リスクは大きくない

現在、米国の政治とFRBの金利政策に過剰な注目が集まっているが、実際にはそれほどリスクは高くない。

トランプは実業家であり企業家であり、米国経済を活性化させるために何をすべきかを知っている。経済を活性化させることによってのみ、彼は再選されることができるのだ。第二に、ヒトラーのような人物が米国のシステムの下に現れる可能性は低い。何百年もの制度的進化の後、権力に対するチェック・アンド・バランスはかなり完璧になっている。トランプはただふざけたいだけなのだが、それができない。議会は彼を制約し、メディアは彼を制約し、あらゆる面が彼を制約している。第三に、就任後のトランプ大統領の経済政策は中国に影響を与えるだろう。選挙公約を実現するために、トランプ大統領はいくつかの製品で貿易摩擦を起こすかもしれないが、本格的な貿易戦争に発展する可能性は低い。もし彼が高すぎる関税を引き上げたり、グローバリゼーションから撤退したりすれば、アメリカの消費者はそのツケを払わなければならなくなり、コストは上昇し、アメリカの大企業はやっていけなくなるだろう。

FRBによる利上げは、資本市場と資産価格に影響を与え、実体経済には基本的に影響を与えない。FRBがキューイー過剰に発行された資金の大半は、実体経済に入るどころか、銀行のキャッシュプールに留まり、銀行の超過準備となった。立ち上げキューイー金利の引き下げは、経済危機の後退には何の影響もない。キューイー利上げの影響はあまりない。

転換期を迎えた中国経済

私たちが懸念すべきは、国内経済のファンダメンタルズである。かつては、国内の経済成長と企業の発展は、投資と拡大のために、銀行融資、株式市場からの資金調達、あるいは自らの蓄財に大きく依存していた。このような成長モデルは、資本の限界収益率が低下し、政府と多くの企業の資源が限界まで引き伸ばされたため、終焉を迎えた。

限界収穫逓増」とは何か？農業を例にとると、ある農家がある土地を耕作し、人間の労働力だけで耕作した場合、1エーカー当たりの収穫量は次のようになる。400農家にトラクターを導入するための投資を行えば、生産量は増加する。200台目のトラクターを導入すれば、また面積は増えるだろう。100ポンド。3台目のトラクターによる収量の増加は？おそらくゼロに等しいだろう。これと同じことで、政府は耕作者の数を増やすために牽引に投資することができる。GDPしかし、投資単位当たりの新規投資はGDP投資収益率がゼロになれば、経済は「中所得の罠」に陥り、投資を増やしても無駄になってしまう。

中国経済は、資本の限界収益率がゼロになる転換点に達したのだろうか？私はそう思う。なぜ中央銀行は水を放出するために、資本が実体経済に入っていないのですか？実体経済への投資のリターンがゼロに近い、あるいはマイナスであるため、お金を稼ぐことができない、誰が投資したいですか？第二の理由は、資本の蓄積が限られている、利益である国民の貯蓄や企業の貯蓄からの投資資金は、社会的貯蓄が限られています。中央銀行がお金を印刷すると、実際の貯蓄ではなく、唯一の人々の貯蓄が希釈され、企業と人々の限られた貯蓄は、投資主導の経済成長が持続不可能であることを決定する。

通貨と融資の過剰発行はシステミック・リスクを生み出し、長年にわたって採られてきた景気刺激政策と、投資需要を生み出すための借金借り入れの結果、経済全体の負債は危険な水準に達している。昨年、政府が打ち出した最重要課題は「生産能力、在庫、レバレッジの除去」だった。しかし、行政的な生産能力削減の効果は芳しくなく、適者生存をなくすどころか、逆効果となっている。レバレッジ解消の効果も芳しくない。レバレッジを移転しているだけのところもあれば、レバレッジを増やしているところさえある。行政による生産能力の削減とレバレッジの低下は、民間企業の経営難を増大させている。

防衛における革新的変革

実体経済の投資効率の低さ、マネーとクレジットの過剰発行が経済のシステミック・リスクを高めている。1つはシートベルトを締めること、もう1つはウエストベルトを締めることである。一言で言えば、保守的であること、保守的であること、そしてまた保守的であることである。今年は儲ける年ではなく、生き残る年である。不況下では、高債務は国の経済にとっても企業にとってもリスクとなる。高債務の問題は、主に金融コストにあるのではなく、キャッシュフロー・マネジメントにある。負債が多いということは、企業のキャッシュフロー・マネジメントに大きなプレッシャーをかけることになる。 負債は安定したキャッシュの流出を意味し、それに見合う安定したキャッシュの流入がなければ、企業は資本連鎖の破綻という危険に直面することになる。

つのベルト」を結びながら、企業はどのように革新するかを考えるべきである。変革は職業の変化ではなく、変革がうまくいかない理由は、変革が職業の変化と解釈されるからである。イノベーションは、他の産業にジャンプして行く必要はありませんが、必ずしも新興産業に参入する必要はありません。イノベーションは、すべてのクラウドコンピューティング、ビッグデータを行うために行く、ハイテクを行うために皆を必要としない、技術革新は、その効率を向上させるために新しい技術を採用する方法を考える必要があります。

(徐暁年：エコノミスト、現中国欧州国際商学院(CEIBS)経済・金融学教授、元メリルリンチ・アジア太平洋地区シニアエコノミスト、世界銀行コンサルタント)