導讀：許小年教授建議，在投資拉動增長模式不可持續，貨幣超發帶來中國經濟系統性風險不斷增加的情況下，企業要系好安全帶，勒緊褲腰帶，要「保守、保守，再保守」。同時，企業要思考如何進行創新。

外部風險並不大

現在大家對美國的政治、對美聯儲的利率政策過度關注，其實沒有那麼大的風險。

特朗普是商人、企業家，他知道應該做甚麼能搞好美國經濟，只有搞好經濟，他才可以再次當選。第二，美國的制度下不大可能出現希特勒那樣的人，經過幾百年的制度演化，對權力的制衡現在已相當完善。特朗普就是想胡來也乾不成，國會制約他，媒體制約他，方方面面都在制約他。第三，特朗普上台後的經濟政策對中國會有影響，為了兌現競選承諾，他可能找幾個產品製造些貿易摩擦，但全面的貿易戰不大可能。如果他把關稅拉得太高，或者退出全球化，美國消費者要為此埋單，成本增加，美國的大企業也不乾。

大家對美聯儲很可能的加息也沒必要太擔憂，加息影響資本市場和資產價格，對實體經濟基本沒影響。當初美聯儲推出QE時，多發貨幣的大部分沒有進入實體經濟，而是留在銀行的現金庫了，變成了銀行的超額儲備。推出QE、減息沒甚麼影響，收回QE、加息也沒甚麼影響。

處於轉折點的中國經濟

我們應該關注的是國內經濟的基本面。過去國家經濟增長、企業的發展很大程度上靠銀行貸款、股市融資，或者自身的積累來投資擴張。這樣的增長模式已經走到盡頭了，因為資本的邊際收益遞減，並且政府和很多企業的資源已經用到了極限。

甚麼是「邊際收益遞減」？以農業為例，假設農民種一塊地，只用人力時畝產400斤，如果給農民投資配置一台拖拉機，增產200斤，再配第二台拖拉機，畝產還會增加，但只增100斤。第三台拖拉機的增產效果呢？可能就等於零了。同樣的道理，政府可以通過投資拉動來增加GDP，但是每單位投資帶來的新增GDP越來越低，到投資收益為零時，經濟就落到「中等收入陷阱」里了，再增加投資也沒用。

中國的經濟是不是已經到了資本邊際收益為零的臨界點了呢？我認為是的。為甚麼央行放水，資金就是不進實體經濟呢？因為實體經濟中的投資收益接近零，甚至是負的，賺不到錢，誰願意投呢？第二個原因，資本積累是有限度的，投資資金來自於老百姓的儲蓄和企業的儲蓄也就是利潤，社會儲蓄是有限的。央行印鈔票不是真儲蓄，只不過把老百姓的儲蓄稀釋了而已，企業和老百姓有限的儲蓄決定了投資驅動經濟增長的做法是不可持續的。

貨幣、貸款超發造成了系統性風險，由於多年來採用刺激性政策，借債來創造投資需求，使得我國經濟的總體負債率達到一個危險的水平。去年一年，政府提出的最重要任務就是「去產能、去庫存、去槓桿」。但行政化去產能的效果並不好，不是優勝劣汰，而是相反。去槓桿的效果也不佳，有些地方僅僅是轉移槓桿，有些地方甚至在加槓桿。行政化的去產能、去槓桿增加了民營企業的經營困難。

在防守中創新轉型

實體經濟投資效益低，貨幣、信貸的超發使經濟的系統性風險不斷增加，企業怎麼辦？建議考慮「兩帶」：一是系好安全帶；二是勒緊褲腰帶。一句話，保守、保守，再保守。從現金流出發規劃業務，今年不是賺錢的年頭，而是求生存的年頭，先活下來再說。企業應該把債務水平降下來，在經濟下行的時候，負債過高對國家經濟是個風險，對企業也是風險。高負債的問題主要不在財務費用，而是現金流管理。負債高了，給企業的現金流管理帶來了很大的壓力，債務意味著穩定的現金流出，如果沒有穩定的現金流入相匹配，企業就會面臨資金鍊斷裂的危險。

在系好「兩帶」的同時，企業要思考如何進行創新。轉型不是轉行，轉型走不通的原因是把轉型理解成轉行了。創新不需要跳到其它的行業去，不一定都要進入新興行業。創新也不要求大家都去做高科技，都去做雲計算、大數據，創新需要企業思考如何採用新技術來提高自己的效率。

（許小年：經濟學家，現任中歐國際工商學院經濟學和金融學教授，曾任職美林證券亞太高級經濟學家，世界銀行顧問。）