Ao longo de muitos anos, a taxa de câmbio do renminbi face ao dólar americano foi considerada a mais fácil de prever a nível mundial: uma tendência unidirecional de estabilidade acompanhada de uma subida. Isto deu origem a um modelo de negócio excelente: a operação de carry trade. Basta trocar dólares por renminbi para usufruir de taxas de juro mais elevadas e, ao mesmo tempo, dos benefícios da valorização do renminbi. Este espaço de arbitragem tão vantajoso atrai incessantemente o capital especulativo.
    No entanto, a 11 de agosto, a situação mudou repentinamente, quando o Banco Central da China anunciou o aperfeiçoamento do mecanismo de cotação da taxa de câmbio de referência do renminbi face ao dólar americano. Entre 11 e 13 de agosto, a taxa de câmbio de referência do renminbi face ao dólar americano registou quedas acentuadas de 1136, 1 008 e 704 pontos base, o que corresponde a quedas de 1,861 TP3T, 1,61 TP3T e 1,11 TP3T, respetivamente, com uma queda acumulada de 4,61 TP3T ao longo dos três dias. No entanto, a desvalorização, medida com base nos preços de fecho, foi menor: em comparação com o preço de fecho de 6,2096 registado no dia anterior à reforma cambial, ou seja, 10 de agosto, o preço de fecho de 6,3990 em 13 de agosto representou uma queda exatamente de 31 TP3T.
    A desvalorização repentina da taxa de câmbio do renminbi provocou agitação a nível mundial e deu origem a todo o tipo de especulações, chegando mesmo a suscitar receios quanto a uma nova ronda de guerras cambiais.
    Qual é a verdadeira intenção do Banco Central da China? Por que razão escolheu este momento? Quais serão as tendências futuras?
    Três coelhos com uma só flecha?
    Tudo tem uma razão de ser. O facto de o Banco Central da China ter ajustado repentinamente a taxa de câmbio deve ter sido fruto de uma reflexão profunda.
    Em primeiro lugar, a China está a envidar esforços para aderir ao SDR, o que representaria um avanço significativo na internacionalização do renminbi. Apesar das declarações positivas do FMI, a oposição dos Estados Unidos é do conhecimento geral. No início de agosto, o FMI publicou um relatório dos seus técnicos indicando que o FMI deveria aguardar até setembro de 2016 para decidir se o renminbi deveria ser incluído no SDR. Isto pôs, na prática, fim às esperanças de uma integração antecipada do renminbi na cesta de moedas do SDR. Os principais obstáculos à integração do renminbi no SDR são precisamente o controlo cambial e a conversibilidade limitada. Com esta medida, a China procura demonstrar a sua boa-fé quanto à integração no SDR. O Banco Central afirmou que, “após o aperfeiçoamento da cotação da taxa de câmbio média do renminbi, os criadores de mercado devem basear-se na cotação de fecho do dia anterior”. O vice-governador do Banco Central, Yi Gang, declarou: “Temos de ter um princípio. Qual é esse princípio? É permitir que o mercado desempenhe um papel decisivo na alocação de recursos.”
    Em segundo lugar, atenuar a pressão da desaceleração económica. As características da entrada da economia chinesa numa “nova normalidade‘ tornam-se cada vez mais evidentes, com o ritmo de crescimento económico a registar uma descida contínua e os riscos a aumentarem. Embora os decisores políticos chineses tenham minimizado a importância do ritmo de crescimento económico, permanecem sempre em alerta face aos riscos. A reação exagerada das autoridades chinesas à queda do mercado bolsista, ocorrida há pouco tempo, demonstra a elevada atenção que estas dedicam aos riscos. Na reunião do Politburo realizada no final de julho, a China também afirmou claramente que atribui grande importância à prevenção e à resolução de riscos sistémicos. Nas duas sessões de 2015, Li Keqiang afirmou: ’Tenho uma ”caixa de ferramentas políticas” que ainda contém muitas ferramentas.» É evidente que a desvalorização é uma das ferramentas para fazer face aos riscos económicos. Nos primeiros sete meses deste ano, o valor total das importações e exportações da China ascendeu a 13,63 biliões de renminbi, o que representa uma descida de 7,31 TP3T em relação ao mesmo período do ano anterior, com as exportações a registarem uma ligeira descida de 0,91 TP3T.
    Em terceiro lugar, recorrer a uma desvalorização repentina para combater as operações de “arbitragem de taxas de juro” do capital especulativo que visa o renminbi, pondo fim à era da arbitragem de taxas de juro sem risco. Desde 2005, a taxa de câmbio efetiva nominal do renminbi valorizou-se 461 TP3T em relação a um cabaz de moedas, tendo registado uma valorização real de 55,71 TP3T. Chegou a altura de dizer «basta» à valorização unilateral.
    Racionalidade
    Atualmente, quer no que diz respeito à razoabilidade da desvalorização do renminbi, quer no que se refere à reforma dos mecanismos que essa desvalorização reflete, a China tem motivos dignos de destaque.
    Em primeiro lugar, o renminbi valorizou-se passivamente devido à sua indexação ao dólar. Desde o verão de 2014, com o fim da política de flexibilização quantitativa (QE), o índice do dólar subiu 20% (o índice do dólar é a média ponderada do dólar face a várias moedas principais, como o euro, o iene, a libra esterlina, o dólar canadiano, a coroa sueca e o franco suíço). Isto significa também que o renminbi se valorizou passivamente em cerca de 20%. De acordo com os cálculos do Banco de Compensações Internacionais, desde 2014, a taxa de câmbio efetiva nominal e a taxa de câmbio efetiva real do renminbi valorizaram-se 10,28% e 9,54%, respetivamente. Em maio de 2015, o FMI anunciou, pela primeira vez na história, que o renminbi já não estava subvalorizado. Tudo isto conferiu legitimidade à desvalorização do renminbi, sem que tal constituísse o início de uma guerra cambial.
    Em segundo lugar, no que diz respeito aos métodos de desvalorização, a China também seguiu a tendência de liberalização do mercado, reduzindo o desvio entre a taxa central e a taxa de câmbio de mercado, de modo a permitir que a taxa de câmbio reflita, em maior medida, as relações de oferta e procura do mercado. Durante muito tempo, a regulação da taxa central de câmbio pelo Banco Central da China foi considerada o principal meio de intervenção na taxa de câmbio do renminbi. Há uma anedota que descreve a situação da seguinte forma: a taxa de câmbio do renminbi no mercado é como um cão de estimação, a flutuação cambial é a trela que o prende e a taxa de câmbio de referência do renminbi é o dono do cão. Se o Banco Central da China se decidir realmente a abandonar a intervenção na taxa de câmbio de referência, isso constituirá, sem dúvida, uma transformação significativa no mecanismo cambial do renminbi.
    Próximo passo
    O renminbi abriu as portas à desvalorização. Será que isto significa que a desvalorização irá continuar?
    As autoridades chinesas têm de ponderar três fatores: 1) o efeito de estímulo das exportações resultante da desvalorização; 2) a reação e a pressão política dos Estados Unidos; 3) o risco de fuga de capitais. Destes, o terceiro fator é o mais crucial. Caso o mercado venha a formar expectativas de uma desvalorização contínua do renminbi, tal poderá desencadear uma fuga maciça de capitais. Embora as reservas cambiais da China sejam suficientes, as autoridades não estarão certamente dispostas a enfrentar uma situação de tensão deste tipo. Ao longo do último ano, as reservas cambiais da China diminuíram de 3,99 biliões de dólares para 3,65 biliões de dólares.
    Por isso, trata-se de um jogo complexo.
    Qual será a amplitude da desvalorização do renminbi? As autoridades chinesas já deram a resposta. Numa conferência de imprensa realizada a 13 de agosto, Yi Gang afirmou: “As alegações de que o renminbi irá desvalorizar-se 10% para estimular as exportações, e de que tal seria a intenção oficial, são pura invenção. ” Zhang Xiaohui, assistente do presidente do Banco Central, foi ainda mais direta: “Há já algum tempo que o desvio entre a taxa de câmbio de referência e a taxa de câmbio de mercado tem sido considerável. De acordo com estudos de mercado e estimativas gerais dos analistas, o desvio cambial acumulou-se em cerca de 3%. Desde o aperfeiçoamento do sistema de cotação da taxa central, no dia 11, o renminbi passou por dois dias de ajustamento, tendo a pressão de desvalorização acumulada de cerca de 3% sido libertada de uma só vez; pode dizer-se que a correção do desvio anterior já está praticamente concluída.” É evidente que o Banco Central não permitirá uma desvalorização significativa do renminbi. A amplitude de desvalorização previsível a curto prazo deverá situar-se dentro dos 10%.
    No entanto, isto significa que o valor real da reforma do mecanismo cambial do renminbi é limitado: quem acabará por determinar a taxa de câmbio continuará a ser a “mão visível” do Banco Central, e não a oferta e a procura do mercado. O segredo reside no seguinte: no âmbito desta reforma cambial, o Banco Central propôs que os formadores de mercado se baseassem na cotação de fecho do dia anterior, mas não mencionou como irá lidar com as cotações apresentadas por esses formadores de mercado. À pergunta do jornalista do «Financial Times» do Reino Unido — «Em que medida a taxa de câmbio intermédia se baseia na cotação de fecho do dia anterior e em que medida se baseia no nível que o Banco Central considera adequado? Não conseguimos ver o mecanismo específico de formação da taxa, apenas podemos acreditar que este mecanismo é mais orientado para o mercado» — Yi Gang não deu uma resposta suficiente para dissipar as dúvidas. Um sinal digno de atenção é o seguinte: a 13 de agosto, a cotação do renminbi registou uma subida rápida no final da sessão, com a desvalorização ao longo do dia a situar-se em apenas 0,191 TP3T.

    Conclusão

    Numa altura em que o ritmo de crescimento da economia chinesa continua a abrandar, os investidores internacionais ainda nutrem dúvidas quanto ao sucesso da transição económica da China. Este não é, portanto, o momento certo (good timing) para avançar com a liberalização do mecanismo cambial. Por conseguinte, a desvalorização do renminbi levada a cabo pela China não deve ser vista como uma mudança fundamental do mecanismo cambial, mas sim como uma tentativa exploratória: por um lado, demonstra a boa-fé na reforma cambial; por outro, alivia a pressão que a valorização passiva do renminbi exerce sobre as exportações; e, caso não resulte, é possível regressar a um âmbito “controlável”.

■ Texto: Liu Shengjun, vice-presidente executivo do Instituto Internacional de Finanças de Lujiazui da China-Europa e autor do livro «A Próxima Década»