作者Francesco Guerrera為專欄撰稿人，以下內容僅代表其個人觀點

圖 路透/Mohamed Abd El Ghany

美元正給世界投下長長的陰影。在美國頗具韌性的經濟和利率上升的支撐下，美元大幅上揚。審慎的財政管理和較少的外幣債務已經幫助大多數國家免受這種不平衡的影響。但是，如果美元繼續上漲，大宗商品進口國和新興市場就有很多要擔心的了。

美元一路狂飆。自2021年以來，追蹤美元兌美國主要貿易夥伴一籃子貨幣的加權指數上漲了約17%。僅今年迄今，美元兌日圓就上漲了10%，兌瑞典克朗上漲了近8%，即便中國政府採取嚴格的外匯管制，美元兌人民幣也上漲了近2%。

美元飆升在很大程度上歸功於美國非凡的經濟表現。自2021年以來，美國國內生產總值(GDP)年均增長3.4%。國際貨幣基金組織(IMF)的數據顯示，這是其2006年至2015年平均增速的兩倍多，比幾個發達經濟體新冠疫情之前13年的平均增速快70%。通脹壓力促使美國聯邦儲備理事會(美聯儲/FED)提高利率並將其維持在高位，這增強了美元計價資產對投資者的吸引力。

在以往的週期中，美元如此急劇的升值可能損害了那些依賴美國為其經濟前行車輪增加潤滑的國家。最具破壞性的例子是始於1997年的亞洲金融危機，泰國、馬來西亞和印尼等國未能捍衛固定匯率，導致了資本外逃和長期衰退。

這次其他國家避免了厄運循環，主要有兩個原因。首先，新冠疫情和俄羅斯入侵烏克蘭帶來的雙重通脹衝擊波及全球，促使各國央行幾乎同時加息，從而降低了資本外逃的風險。事實上，一些央行在美聯儲之前就開始收緊貨幣政策。巴西央行於2021年3月開始加息，比美聯儲早了一年。巴西的官方借貸成本目前為10.5%，幾乎是美國的兩倍。

許多新興市場也整頓了財政。與以往最大的不同是，以本幣發行的債務所佔比例急劇上升。根據經濟合作暨發展組織(OECD)的數據，去年新興市場各國政府新增借款3.9萬億美元，其中本幣計價債務佔95%。

與過去的差異再明顯不過了。澳洲央行的研究發現，1996年，泰國近三分之一的長期債務以美元計價。根據Breakingviews對國際金融協會(IIF)數據的分析，如今這一比例不到1%。同期，巴西的美元債務佔未償借款的比例從69%降至4%。IIF的數據顯示，總體而言，亞洲新興經濟體以美元計價的政府債務僅相當於GDP的2%，不包括阿根廷在內的拉美新興市場國家以美元計價的政府債務相當於GDP的10.5%。

但這並不能使其他國家永遠免受強勢美元的影響。如果美元持續走高–不管是因為美聯儲維持高利率甚至進一步加息，還是因為又一個意外事件衝擊全球–全球經濟則可能會出現裂痕。最令人擔憂的後果將是新興市場出現債務危機。儘管許多國家現在以本國貨幣借貸，但大部分債務仍掌握在外國投資者手中。國際清算銀行(BIS)對25個新興市場的研究顯示，2021年，外國人持有的未償國內政府債務超過12%。如果算上外幣債務，這一比例將超過25%。這些投資者隨時可能逃離。

這正是2020年3月新冠大流行開始時發生的情況，當時基金經理們紛紛逃往美國公債這個避風港。根據國際清算銀行另一項對16個新興市場的研究，隨著美元飆升，持有大量國內主權債券的美國投資者減持了10%的長期債券和近6%的短期債券。

巴西10年期公債收益率在不到一個月的時間里從6.6%飆升至9.8%。巴西央行總裁坎波斯內托(Roberto Campos Neto)上月在IMF華盛頓會議上表示:「我們把外債換成了國內債務，大家都說：‘好了，現在你們不再面臨美元衝擊了’，但事實並非如此。猜猜誰買了這些內債？是外國投資者。」

對於依賴進口商品(尤其是大宗商品)的國家來說，強勢美元的負面影響可能會更大。兩者同時上漲並不常見–例如，在1990年和2002年兩次海灣戰爭期間，油價上漲而美元下跌。但在過去三年里，標普全球編制的大宗商品價格指數上漲了近3.5%。如果這種模式繼續下去，歐元區和日本等經濟體將遭受本幣貶值和以美元計價的大宗商品價格上漲的雙重打擊。

較貧窮的國家，比如撒哈拉以南非洲，也會因美元長期走強而損失慘重。這是因為他們沒有太多進入國際資本市場的機會，而且依賴於通常以美元計價的貸款。有些國家已經陷入困境，比如加納，該國大部分外債在2022年出現違約。「如果主要央行的貨幣政策在一段時間內保持限制性，自然會對貨幣的相對強勢產生影響，」經合組織金融和企業事務主任Carmine Di Noia表示，「應嚴密監控出現外幣債務危機的風險。」

當然，如果美聯儲因通脹降溫或經濟增長放緩而開始降息，美元可能會下跌。但新興市場已經降低了各自的借貸成本，歐元區也可能在6月開始降息，因此在一段時間內，美元可能會比其他貨幣提供更有吸引力的回報。在美元回落之前，全球其他地區將不得不保持高度警惕。